20. august 2019
Skrevet af: Mikkel Langmack, cheføkonom

Synergieffekter er finansielt fatamorgana

Når virksomheder opkøber andre virksomheder, skaber det værdi for mange af de involverede parter. Men for aktionærerne i den virksomhed, som foretager opkøbet, er billedet knap så rosenrødt. Det er nemlig ofte dem, der betaler gildet.

Rationalet for virksomhedsopkøb er typisk knyttet til såkaldte synergieffekter. Det vil sige, at man forventer, at værdien af den fusionerede virksomhed er større end værdien af virksomhederne hver for sig. Sagt på en anden måde, så forventer man, at én plus én giver tre. Denne ekstra værdi kan f.eks. skabes, når virksomhederne sammenlægger administrative funktioner og dermed sænker omkostningerne, eller hvis omsætningen øges pga. et forbedret produktsortiment.

Analyser viser dog, at synergieffekterne i mange tilfælde ikke lever op til forventningerne, og faktisk er effekterne til tider decideret negative. Da synergieffekterne er indregnet i transaktionsprisen, betyder de opskruede forventninger, at virksomhederne bliver opkøbt til for høje priser. Det er godt for sælgerne, men skidt for køberne.

En af analyserne er fra konsulenthuset McKinsey & Company, som har undersøgt en række virksomhedshandler for at måle, hvorvidt de forventede synergieffekter bliver realiseret. Når det gælder omsætningen, er synergieffekterne overvurderet ved næsten 70 % af handlerne. Forventningerne til omkostningsreduktioner er lidt mere præcise. Her er det kun ved 40 % af handlerne, at forventningerne er for høje.

At synergieffekter skal tages med et gran salt, er ikke ny viden. Derfor kan det undre, at virksomhederne ikke er mere varsomme, når de laver opkøb. En af forklaringerne ligger muligvis blandt de involverede rådgivere - herunder konsulenter, advokater, revisorer og investeringsbanker - og deres økonomiske incitamenter. Der er tale om erfarne og fagligt dygtige rådgivere. Men de har det til fælles, at de profiterer på transaktioner. Derfor er der et underliggende incitament for rådgiverene om at anbefale flere opkøb og ikke færre. Populært sagt er der mange, der har ”ja-hatten” på, og det er formentlig med til at øge antallet af fejlslåede handler. Talrige analyser viser i hvert fald, at mindst halvdelen af virksomhedernes opkøb kan betegnes som fejlslagne. Så mange opkøb burde nok være frarådet i stedet for tilskyndet.

At transaktionsprisen generelt begunstiger aktionærerne i den sælgende virksomhed, er også et spørgsmål om ulige information. Sælgerne har naturligvis et bedre kendskab til deres egen virksomhed end den fremmede køber og kan derfor forhandle en bedre pris.

Som investor gælder det om at stå på den rigtige side af handlen, og der er gode afkast at hente, hvis man investerer i virksomheder, inden de bliver solgt. Det er i sagens natur svært, og en mere enkel strategi er blot at undgå opkøbslystne virksomheder.